George A. Selgin, The Theory of Free Banking: Money Supply under Competitive Note Issue [1988] (7/11)

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7: The Dilemma of Central Banking

Defects of Monetary Guidelines

Parmi les actions de la Banque Centrale, on y distingue quatres lignes directrices :

1) money supply changes aimed at stabilizing some index of prices
2) money supply changes aimed at pegging some interest or discount rate
3) money supply changes aimed at achieving “full employment”
4) money supply changes aimed at achieving a fixed percent rate of growth of the monetary base or of some monetary aggregate.

1) Pour qu’un indice des prix puisse être réalisée, trois problèmes doivent d’abord être résolus :
a) Le premier, et le plus évident, concerne le choix les biens et services à inclure dans cet indice. Dans les années 20, la plupart des indices utilisés ne prennent en compte ni les actions ni les biens immobiliers. L’utilisation de l’indice des prix avait fini par tromper les autorités monétaires en leur faisant croire qu’il n’y avait aucune tension inflationniste. Au final, l’indice des prix ne révèle pas si ces mouvements résultent d’une fluctuation des coûts de production ou tout simplement d’un déséquilibre monétaire.
b) Le deuxième porte sur le choix de la “mesure de tendance centrale” consistant à regrouper le panier de biens et services en une seule valeur.
c) La troisième consiste à attribuer à chaque prix un “coefficient de
pondération” (ou coefficient d’importance). Une question mérite d’être posée. Est-ce qu’une variation du prix d’une balle de coton exerce le même poids sur l’indice des prix qu’une variation identique du prix de l’once d’or ? Et s’il fallait définir une valeur pour chaque coefficient d’importance (ou poids relatif), il faut rappeler que chaque bien peut voir son coefficient varier constamment. Dans ce cas, il faudrait modifier régulièrement ce coefficient en fonction des variations dans le poids relatif de certains biens. Par ailleurs, le coefficient d’importance des règles à calcul sera-t-il le même aujourd’hui qu’il y a vingt ans ?

Such practical issues might be of minor importance were it not for the fact that each of the countless ways of resolving them (there is no obvious, right solution) leads to a different index which would, in turn, suggest a different schedule of money supply adjustments. Presumably, if any one schedule is correct for maintaining monetary equilibrium, the others cannot be. Chances are that the correct schedule would not be the one actually adopted.

Quand bien même cet indice serait bien constitué, des variations de l’efficience de production d’un bien ou d’un service compris dans l’indice peuvent entrainer un changement dans son prix. Afin que l’équilibre monétaire soit préservé, les biens et services compris dans l’indice des prix doivent impérativement augmenter ou diminuer en réponse aux variations de l’efficience de production, de sorte que les coûts de production soient reflétés dans les variations de prix pour que les signaux (de profit) ne soient pas déréglés.
L’effet qu’une variation de la productivité devrait avoir sur les prix et l’offre nominale de monnaie interne dépend de l’influence que l’augmentation de la production réelle aura sur la demande réelle d’encaisses monétaires. Il y a deux possibilités : la première est que la demande réelle d’encaisses est constante, la deuxième serait que la demande réelle d’encaisses par rapport au revenu réel (“k” dans l’équation des échanges de Cambridge) est constante. Dans le dernier cas, un accroissement de la production réelle par tête implique immédiatement une hausse proportionnelle de la demande réelle de monnaie. Lorsque “k” est constant, une baisse des prix suite à une hausse du volume de production garantit l’équilibre du marché (à niveau constant de revenu nominal) tout en augmentant simultanément la valeur de la monnaie en accord avec l’accroissement de la demande de monnaie.

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George A. Selgin, The Theory of Free Banking: Money Supply under Competitive Note Issue [1988] (6/11)

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6: Economic Reserve Requirements

The Conservation Theory

Selgin s’attaque ici à la thèse qui voudrait que le système bancaire ne peut accroitre (ou réduire) son volume de crédit qu’à la condition que les gens détiennent un montant plus grand (ou plus petit) de son passif. Elle nie cependant que l’expansion et la contraction de l’offre de monnaie peuvent se produire en réponse à des changements dans la demande globale

The conservation theory looks upon the volume of liabilities in a banking system as if it were like the volume of water in a waterbed. A little pressure on one part of the waterbed reduces the amount of water there but causes an equal increase in its amount somewhere else.

Si une banque peut prêter plus, une autre banque doit prêter moins, si bien qu’au final, les banques ne peuvent étendre leur volume de prêts toutes à la fois. Et cela, aussi longtemps que les réserves bancaires restent inchangées. La solution pour surmonter la déflation serait que la Banque Centrale adopte une politique monétaire assez expansionniste. L’erreur de cet argument c’est d’avoir fondé le raisonnement dans un contexte de taux de réserves obligatoires. Dans un système bancaire totalement libre, il n’y a rien qui ressemble à un taux de réserves obligatoires.
Mais le plus important, c’est que la théorie est incapable d’identifier les forces qui déterminent les besoins de réserves bancaires, comme ce qui a été expliqué au chapitre 5. Cette théorie suppose que ces besoins dépendent uniquement du montant des engagements de la banque (le total de son passif) et non de la demande de ces passifs relativement au revenu, en ce qu’elle affecte son taux de rotation (turnover of liabilities). Imposer un taux de réserves légal empêche les banques d’ajuster le multiplicateur de réserves à la hausse lors d’une croissance de la demande de monnaie, d’autant que la théorie suppose à tort que les banques libres ne pourraient ajuster leur taux de réserves.

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George A. Selgin, The Theory of Free Banking: Money Supply under Competitive Note Issue [1988] (5/11)

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5: Changes In the Demand For Inside Money

Increased Money Demand

Supposons qu’il existe une croissance de la demande globale de monnaie interne. Dans une économie où le free banking est parvenu à maturité, toute monnaie externe (ex, l’or) a déjà été déposé. Alors, toute monnaie fraîche fait son apparition sous forme de prêt. Généralement, ces passifs nouvellement créés ne parviennent pas en première main à ceux qui souhaitent détenir des avoirs, ce qui est logique puisqu’on emprunte généralement pour financer ses dépenses personnelles.
Il existe une exception à cette règle. Il s’agit des soldes compensateurs, qui consistent à exiger de l’emprunteur la détention d’une somme déterminée au préalable sur un compte bancaire (souvent un compte courant) comme condition d’octroi de prêt. En pratique, on vous prête 1000 dollars, et on vous demande d’immobiliser 100 dollars en dépôt. Cette somme peut être retirée par la banque en cas d’échéance impayée. L’avantage pour l’emprunteur est de pouvoir bénéficier d’un taux d’intérêt moindre, sachant que ce détenteur de solde tirera avantage de la détention tant que ses encaisses empruntées n’excèdent pas sa demande habituelle d’encaisses monétaires. Mais quel avantage en retirerait la banque prêteuse ? Puisque ces fonds immobilisés ne participent pas au mouvement des compensations, ils peuvent être prêtés à une tierce personne, ce qui est logique puisque la tenue d’un tel compte génère une demande de monnaie.

The benefit is due to the fact that loan rates are generally lower for loans involving compensating balance agreements, which reflects the banker’s preference for having his liabilities outstanding in a form not likely to contribute to unanticipated clearing losses.

When a bank borrower explicitly agrees to keep a compensating balance, the banker knows in advance that the balance will be held rather than spent and that it will therefore not become a source of adverse clearings like other loan-created deposits.

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George A. Selgin, The Theory of Free Banking: Money Supply under Competitive Note Issue [1988] (4/11)

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4: Monetary Equilibrium

The Demand for Money

La plupart des journalistes économiques et certains économistes emploient le terme “demande de monnaie” pour désigner une demande de crédit, qui s’explique par la nécessité de faire des transactions. Il n’y a rien de plus faux. Si l’on part de cette logique, alors toute transaction équivaut à une demande de monnaie (vente d’un produit) et à une offre de monnaie (achat d’un produit), si bien que offre et demande s’annulent, ce qui n’a guère de sens. Pour Selgin, on traduirait plutôt la demande de monnaie par “demand for money-to-hold”. La demande de monnaie, c’est par exemple le fait de tenir un dépôt.

A bank borrower contributes no more to the demand for money than a ticket agent contributes to the demand for plays and concerts; only holders of money or actual occupants of concert seats contribute to demand.

It is only when people who receive money income elect to hold it rather than spend it on other assets or consumer goods that they may properly be said to have a demand for money.

The demand which is important for our purposes is the demand for money, not to pay away again immediately, but to hold.

C’est pourquoi on distingue deux types de demande de monnaie : “demand for money-to-spend” et “demand for money-to-hold”. Lorsque Selgin parle de “demand for money”, c’est de cette dernière dont il s’agit.
Lorsque les prix fluctuent, c’est le pouvoir d’achat de l’unité monétaire qui fluctue. Ce sont justement ces fluctuations qui éliminent les excès de demande ou d’offre de monnaie de court terme. Quand il y a un excès d’offre de monnaie, les individus se mettent à dépenser ce surplus. Si la productivité est insuffisante pour absorber cette afflux de monnaie fraîche, la hausse des prix fait baisser la valeur de la monnaie, ce qui augmente la demande d’encaisses monétaires.
De façon générale, la demande de monnaie “to-spend” et la demande de monnaie “to-hold” correspondent à ce que les gens désirent vraiment.

The Market for Inside Money and the Market for Loanable Funds

“Inside money” peut se traduire ici par “bank note” ou “deposit demand”. Si l’on transpose le terme en français, ça donne quelque chose comme “monnaie locale” ou “monnaie interne” : ce sont les billets et dépôts créés par la banque.

La notion d’équilibre monétaire est utilisée ici pour faire état d’une situation où il n’y a ni excès de demande de monnaie, ni excès d’offre. Lorsque des fluctuations de la demande de monnaie permet des changements dans l’offre, il est nécessaire que cela se traduise par des changements dans le montant de fonds prêtés. Le volume de fonds prêtables dépend donc de la demande de monnaie. Une augmentation de la demande de monnaie entraîne une augmentation des prêts et des investissements, tandis qu’une diminution de la demande de monnaie entraîne une réduction des prêts et des investissements. Bien que les banques créent de la monnaie, elles ne font que de l’intermédiation de crédit.
Est-ce qu’en vertu de ces fluctuations de la masse monétaire visant à préserver l’équilibre monétaire, l’épargne (volontaire) est-elle toujours égale à l’investissement ? Oui. Pour faire gonfler les réserves bancaires, il faut s’engager dans une épargne volontaire et donc rogner sur la consommation. Ce principe de base ne change pas. Les détenteurs de dépôts qui sont les prêteurs ultimes; ce que les banques prêtent, ce sont des ressources réelles. Chaque abstention ou ralentissement des dépenses permet à d’autres personnes de consommer.
Ainsi, toute expansion monétaire doit forcément s’accompagner d’une demande correspondante de monnaie.

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George A. Selgin, The Theory of Free Banking: Money Supply under Competitive Note Issue [1988] (3/11)

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3: Credit Expansion With Constant Money Demand

The Rule of Excess Reserves

Dans un système bancaire où l’approvisionnement de billets est monopolisé, une banque ne peut augmenter son volume de prêts à moins d’avoir des excédents de réserves au-delà de ce qu’il est nécessaire pour satisfaire la demande de monnaie mais aussi pour régler son solde de compensation envers les autres banques. La règle des excédents de réserves estime que les banques ne peuvent prêter plus que ce qu’elles ont en excédent.
Considérons un système à 5 banques, chacune ayant des parts égales de marché. On suppose que la banque A accorde un prêt de 50 000 dollars à John Smith. En moyenne, 80% des chèques de Smith seront versés à des personnes disposant d’un compte de dépôt dans les banques B, C, D et E. La banque A subit une fuite de réserves de 40 000 dollars. Les 10 000 dollars restant sont versés à des personnes disposant d’un dépôt chez la banque A. On suppose que les déposants de la banque A n’augmentent pas leurs désirs d’encaisses monétaires, et par conséquent, ces 10 000 dollars sont dépensés pour les désirs de consommation (c’est-à-dire, au-delà de leur niveau habituel de dépenses) durant le prochain cycle de dépenses, pour maintenir leur solde à leur niveau d’origine. À ce moment là, la banque A se verra drainée de 80% de la somme dépensée, soit 8 000 dollars. Et ainsi de suite. Au bout du cinquième cycle de dépenses, il restera 16 dollars à la banque A. En estimant que chaque cycle s’enchaîne tous les 5 jours, cette perte de 49 984 dollars n’est subie qu’au bout d’une période de 25 jours, laps de temps estimé trop court pour que le prêt puisse arriver à maturation, à échéance. En tout état de cause, la plus grande partie des fuites survient dès les premiers cycles de dépenses, bien avant que les crédits aient porté leurs fruits et que les banques expansionnistes puissent récupérer une partie de leurs prêts et investissements.

La règle des excédents de réserves estime également que les banques sont confrontées à une courbe de demande bien déterminée pour les dépôts, de sorte qu’elles ne peuvent pratiquer une politique d’expansion sans augmentation correspondante de la demande du public de tenir un passif (autrement dit, un changement dans la préférence temporelle). Quand bien même une banque pourrait compenser ses pertes de réserves par une hausse du taux d’intérêt des dépôts, elle ne peut augmenter son encours de crédit qu’en baissant les taux des prêts. Au final, la banque ne souffre pas d’une fuite de réserves, mais ses revenues sont en baisse.
On pourra faire remarquer à juste titre que les banques peuvent payer les intérêts des dépôts par des prêts plus porteurs d’intérêts et donc plus risqués. Ce n’est pas possible à long terme, à plus forte raison si les banques supportent à 100% le coût des pertes. C’est là que l’assurance-dépôt étatique et les injections de liquidités des banques centrales rendent l’opération moins risquée.

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George A. Selgin, The Theory of Free Banking: Money Supply under Competitive Note Issue [1988] (2/11)

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2: The Evolution of a Free Banking System

Commodity Money

La monnaie n’est pas née de l’idée d’un dirigeant ô combien éclairé, mais plutôt par la nécessité de réduire les coûts de transaction. En Ruritanie, les bovins étaient la commodité la plus fréquemment échangée. Mais ils s’avéraient vite trop encombrants, peu transportables et peu discrets. L’usage des moyens de paiement évolue; les évolutions du travail des métaux permet l’usage des monnaies métalliques. Les coûts de transactions ne disparaissaient pas pour autant : il fallait peser et évaluer la monnaie-marchandise (or, argent) reçu en échange. Les pièces étaient estampillées, de sorte que l’on distinguait les marques de fabrique. Le “bien” ou “commodité” (ça aurait pu être des coquillages, des briques de thé, des cigarettes…) utilisé dépend de la confiance que lui accorde la communauté, ce qui explique pourquoi le bien utilisé est celui qui est le plus largement accepté. Plus un bien est vendable, plus il est liquide. Par effet boule de neige, ce moyen de paiement se généralise pour être accepté à grande échelle. Si ce bien  devient trop versatile et voit sa valeur baisser, on l’abandonne et on change de support. C’est là que réside l’intérêt d’une concurrence des monnaies, car en l’absence d’un cours légal, qui peut être renforcé par le monopole d’émission, les individus refusent les mauvaises monnaies. Les bonnes monnaies chassent les mauvaises, contredisant la loi de Gresham, laquelle ne s’applique que lorsque la monnaie ne peut être refusée ‘au pair’ pour effectuer les transactions.

Benefits of Fiduciary Substitution

L’utilisation généralisée de la monnaie sous forme scripturale ou sous forme de billets de banque réduit le demande de pièces d’or en circulation alors qu’elle génère seulement une toute petite hausse de demande de pièces pour les réserves bancaires. Cela signifie que cette baisse nette de demande de pièces d’or génère un surplus de pièces et de lingots que la Ruritanie peut exporter ou employer à des usages non-monétaires. Les désirs non-monétaires ont été satisfaits sans aucun sacrifice des besoins monétaires. Il en résulte une chute de la valeur de la monnaie qui agit à son tour comme un frein à la production de monnaie-marchandise, dirigeant les facteurs de production à des fins plus utiles.

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George A. Selgin, The Theory of Free Banking: Money Supply under Competitive Note Issue [1988] (1/11)

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1: Overview

The Historical Background

La sagesse conventionnelle veut que les banques centrales ont été établies, en majeure partie du moins, en réponse à des défauts de la déréglementation bancaire. De récentes études viennent contredire ce point de vue (le livre ayant été écrit en 1988).

Pour l’Angleterre :

The Bank of England was established by King William III in 1694. It was designed to secure “certain recompenses and advantages . . . to such persons as shall voluntarily advance the sum of fifteen hundred thousand pounds towards carrying on the war with France.” In the age of mercantilism the granting of special privileges to business firms in exchange for financial assistance to the state, especially during wartime, was common. Yet in banking this pattern continued even into the twentieth century. The Bank of England followed it faithfully until 1826, routinely securing for itself additional monopoly privileges in addition to extensions of its charter. In 1697, in exchange for a loan of £ 1,001,071, it was given a monopoly of chartered banking, limiting competition to private bankers. In 1708, in return for a loan of £ 2,500,000, the Bank’s owners were rewarded by an act prohibiting joint-stock banks (private banks of six partners or more) from issuing notes. To extend its privileges through the remainder of the century the Bank made further, large loans to the government in 1742, 1781, and 1799. In 1826 it suffered its first setback: a campaign led by Thomas Joplin gained for joint-stock banks the right to engage in note issue and redemption outside a circle with its radius extending 65 miles from the center of London, where the Bank of England was headquartered. But this threat of competition was made up for in 1833 by a law officially sanctioning the use of Bank of England notes by “country” banks as part of their legal reserves and for use instead of specie for redeeming their own notes. This encouraged country banks to use Bank of England notes as high-powered money (a role the notes were already playing to a limited extent as a result of the Bank’s monopoly of London circulation), expanding the Bank’s power to manipulate the English money supply.

In the meantime the reputation of all note-issuing banks suffered as a result of the suspension of 1797-1821. It was further eroded by a crisis in 1826. The authorities clamoured for restrictions upon note issue, making no effort to distinguish the powers of the Bank of England from those of other less privileged note-issuing banks. The country banks thus shared the blame for overissues that originated in the policies of the Bank of England. The consequence was Peel’s Bank Act of 1844, which prohibited further extension of country-bank note issues while placing a 100 percent marginal specie-reserve requirement on the note issues of the Bank of England. The Bank Act eventually gave the Bank of England a monopoly of note issue, as the Bank assumed the authorized circulation of country banks when they closed. It also added to the rigidity of the system by increasing the dependence of country banks on the Bank of England for meeting their depositors’ increased demands for currency. Since the Bank of England was itself restricted in its ability to issue notes, the system was incapable of meeting any substantial increase in demand for currency relative to the demand for checkable deposits. For this reason the Bank Act had to be repeatedly suspended until the desirability of having the Bank of England free to function as a “lender of last resort” during “internal drains” of currency was made conspicuous in Bagehot’s Lombard Street (1874). When it formally acknowledged its special responsibilities the Bank of England became the first true central bank, the prototype for other central banks that would be established in nearly every nation on the globe.

If England’s was a model central banking system, then Scotland’s was its antithesis. From 1792 to 1845, Scotland had no central bank, allowed unrestricted competition in the business of note issue, and imposed almost no regulations on its banking firms. Yet the Scottish system was thought to be superior by nearly everyone who was aware of it. Its decline after 1845 was caused, not by any shortcoming, but in consequence of the unprovoked extension of Peel’s Act, which ended new entry into the note issue business in Scotland as well as England.

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